文|新消費智庫  焦逸夢

編輯|竺天

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當今天我們談及消費投資時，資本的態度多半是：“誰還看消費啊。”

和如此消極態度形成鮮明對比的是，談消費并購的態度相對積極：一些消費品牌正在有意尋求并購對象，一些VC和PE也紛紛設立投行部，加大對并購板塊的投入……

184歲的快消巨頭寶潔就是通過不斷并購，抵御了各個經濟周期的風險，成長為如今這樣一個龐然大物。

消費仍然是好生意，不同時期則有著不同的側重點，如今，中國似乎迎來了一波新的消費并購浪潮。為什么在當今這個時代，并購熱了起來？并購過程中，又有哪些經驗可以參考？

新消費智庫和廣慧并購研究院院長、廣慧投資董事長、廣慧并購投資聯盟主席俞鐵成聊了聊。

為什么說現在是消費并購的好時機？

目前這個階段，中國消費市場最好的退出是并購。現在也是消費并購時代的好時機。為何這么說？第一，消費企業“被限制”主板上市。

2023年2月，A股全面注冊制落地，隨之而來的是一則“證監會對主板申報進行行業限制”的消息引起業內熱議。

擬主板上市的企業被分為四類，“限制類”為黃燈行業，主要指的是餐飲、大眾消費等行業。通俗來說，只有真正的行業龍頭才能在主板上市。

實際情況也似乎印證了這一消息，今年已經有幾十家消費類IPO主動撤回材料，最近的11月有老娘舅、周六福、想念食品等IPO終止。第二，PE機構的5年回購期到了。

在一級市場中，回購是一種常見的退出方式。

PE機構在投資前，會與被投企業簽署協議，約定滿足一定條件，比如未能實現預期盈利、未能在規定期限實現IPO，PE機構有權要求被投企業回購PE機構所持股權，市場的回購價格一般是以8%-10%的投資利率作為標準。

前幾年消費投資大熱時，不少PE機構都投資了一批消費企業。如今“消費遇冷”，回購期也到了，而消費企業無法順利上市，經營狀況不佳，也無法承擔回購。

于是，尋求被并購，成了消費企業退出的一種方式。第三，消費遇冷，資產相對便宜。

并購是一個關系到買賣雙方的行為，前面講到的兩點似乎都是消費企業的“不得不”，其實對并購方來說，目前也是好時機。

在以前消費還比較熱的時候，消費企業價格比較高，對一些并購方如資本或上市企業來說，“下不了手”。

如今，當前資產“相對便宜”，并購方可以“抄底”，以較低的價格并購消費企業。

“現在的消費品公司如果市值做不到100億，可能也沒有大的基金關注，所以它也要通過并購去解決。”俞鐵成稱。第四，傳統消費企業“接班人”難尋

一些傳統消費企業在經過了過往的高速發展后，由于時代的變化，創始人難以跟上新的發展。

而“二代”不愿意接班，也找不到其他合適的接班人，力挽狂瀾，于是并購也自然成為了它們退出的方式。

正是以上種種原因，買賣雙方都有較為充分的并購理由，所以形成了一波消費并購浪潮。

“年凈利潤五千萬到一億元的消費企業最受歡迎！”

結合這幾年一些經典的并購案例，中國消費市場較好的退出方式可能就是并購，又快又準。

比如，2016年，好想你并購“百草味”，被稱為“國內零食界并購第一案”，好想你以發行股份以及支付現金的方式支付9.6億元，拿下百草味全部股權。

三年后，面對休閑食品行業里三只松鼠、良品鋪子來勢洶洶，競爭日趨白熱化，好想你將百草味100%的股權賣給百事公司旗下百事飲料。當時的交易額為7.05億美元，即人民幣50億元。

而空刻意面也在估值大增之際，被寶立食品通過幾輪徹底并購。寶立食品在公告中提到，根據評估，空刻網絡全部股東權益價值3.51億元。

圖片來源：微博@Aimeter空刻

零食連鎖品牌“老婆大人”則在被頻傳倒閉之際，被上市公司萬辰集團以自有及自籌資金867.75萬元人民幣購買了“老婆大人”100%的股權。

當然也有失敗的并購案例。比如，“味精大王”蓮花健康擬以現金方式收購“自嗨鍋”不低于20%股權一事則終止了。

圖片來源：微博@自嗨鍋

根據公告，當時蓮花健康收購20%股權交易對價預計介于3億到6億元之間，溢價率約970%-2000%，而后因收購自嗨鍋溢價率較高收到了上交所問詢。

所以，當我們談及消費企業的并購一事時，人們最關注的就是如何能并購成功？消費企業怎樣能成為一個好的并購對象？俞鐵成告訴新消費智庫：“現在尋求并購最多的就是一年的凈利潤規模在5千萬以上、1個億以下的企業。

這個也是并購方最喜歡的類型，比如并購方要拿5億元收購，銀行貸款3億元，自己出2億，收購一個年利潤在5千萬到1億的企業，還是比較劃算。年凈利潤一億以上的還是會尋求獨立上市。”

如何讓“資產”繼續“增值”，3G資本、KKR等并購巨頭有何經驗？

并購中，最大的風險則來自于管理團隊。當原有管理團隊套現退出，并購方該如何管理，才能使這個資產持續具備競爭力，持續創造利潤，這是一個很重要的問題。

有安踏這種收購一個成功一個的企業，把收購的企業扭虧為盈，并用7年實現集團營收100億到500億元的跨越。

也有通過“買買買”把自己虧進去的企業，比如山東如意科技集團，十年對外投資高達400億元，曾頻繁收購海外奢侈品品牌，后來該公司累計被執行金額超89.74億元。

那么，并購過程中，該怎樣更好避坑？我們先來看看，全世界的并購巨頭3G資本的經驗。

3G資本市值高達3000億美金，每年的銷售收入超過1000億美金。3G資本投資收購了百威啤酒、漢堡王、卡夫亨氏，也和“股神”巴菲特多次合作收購知名企業，多個頭部的食品飲料企業都在其麾下。

3G資本是3個巴西人做出來的，被稱為“三劍客”，他們從銀行投資到實業家，將收購的企業，用其“三劍客”手術刀一般的精準改造方式，取得了一個又一個成功。

對管理團隊，他們一直秉持“精英體制”的思想，選用出身貧寒、聰明有強烈致富愿望的人才；員工工資低于行業標準，但獎金可以達到工資的四五倍；如果想要成為合伙人，新合伙人需要用70%的收入在兩三年內支付購買公司股份的費用。

此外，再加上巧用債務、精簡成本、制定高要求，并通過精英文化將戰略執行下去，把這些運用在對控股企業的改造中，一度頗有成效。

但這種方式也并非百試百靈，這種管理方式建立在符合狼性文化的精英人才基礎上，對一些對金錢沒有狂熱態度的人來說，就不奏效。

來自美國的做杠桿收購起家的KKR，在私募和公開市場的存續管理總規模達到4790億美元，它也有一些自己的經驗。

比如在收購勁霸電池一案中，KKR聯合當時勁霸電池的管理層，以高于競爭對手5億美元的出價得到勁霸電池，并且其收購方案也利于勁霸電池管理層，給每一股股份分配五份股票期權，這樣管理層共有9.85%的股權。

在收購完成后，公司的現金流每年增長17%，隨后公司很快償還了收購產生的債務。其實，在中國也有一些做并購案例做得很漂亮的企業。

在電商的沖擊下，線下擁有2萬家門店、店員近10萬人的百麗國際面臨著業績下滑，直到2017年7月，高瓴資本成為百麗國際的第一股東。

高瓴資本帶領了120多位技術運營專家，對百麗國際進行數字化轉型。隨后2019年10月，百麗旗下的運動線業務滔博分拆上市，開盤當日的總市值567億元。當年高瓴資本和鼎暉投資一起收購百麗國際時，百麗國際總估值為531億港元。單憑品牌一個業務線的上市就收回了投資。

這里面涉及到的主要經驗，則是對百麗困于線上轉型時代時，高瓴資本開出的精準的藥方—數字化改革。

圖片來源：微博@BELLE_百麗

對中國對消費品企業來說，云月投資和弘章資本是兩個專注于中國消費品并購投資的企業。

1999年，云月投資進入中國，是一家專注并購消費品的美元基金，曾投資了牛頭牌，截止到2016年，17年投資了17個項目。

弘章資本成立于2012年，藍月亮、紫燕百味雞等上市公司都是它投資的，它更傾向于投資一些滿足民生需求的剛需品。

除了并購雙方最關心的價格，并購的投后管理對并購方也很重要，并沒有一成不變的經驗。

不管是3G資本的“精英人才企業文化”，還是KKR在一些案例中對原有管理層的充分尊重，具體情況需要具體分析。而如果是出于競爭需要的并購，則更有策略上的巨大區別，不一而足。

消費仍然是好生意

說到這里，其實，即便當下消費被唱衰，但毋庸置疑，消費仍然是好生意。第一，消費是韌性很強的領域。

即便是經濟持續衰退，老齡化嚴重的日本，在過去三十年內，消費仍保持著正增長。

據統計，美國總資產在1億美元以上的公司，近20年累計破產數量最低的是消費品，每年破產數量只有1-2家。

而最近拼多多市值超過阿里，成為“新王”的故事，更是驗證了消費的潛力，只不過重點變成了更為底層的大眾消費。第二，中國有14億人，基數大，而且有一定的消費能力，這是一個有無限可能的市場。第三，中國的消費已呈現兩極分化。

這應該是個共識了。

身為老鳳祥的獨立董事，以及作為某服裝品牌第一輪投資人，見證其從300家店擴張到9000家店，并成功上市，俞鐵成在消費領域投資也頗有成果，他告訴新消費智庫：“中產階級的沒落使得中間生意不好做，消費品公司一定要做好定位，到底是做大眾消費還是做高端消費？

而且，在當前的形勢下，也有一些新機會。因為這是一個此消彼長的邏輯。舉例來說，嬰兒出生率低，那未來圍繞老年人的消費，衣食住行就有了機會；再比如城市化進程到了一定程度，那鄉村振興是不是能有所作為。消費依然是很好的生意。”

新的周期開始了。

一波消費企業被并購掉，這不僅利于上市公司的市值管理，也在加強一些產業資本的集約化進程，如今這個趨勢已經蔓延到消費領域的各個細分行業，比如乳業、服裝、食品等等。

最后，留下一個思考，在中國消費領域里，未來會不會出現中國的“3G資本”？