文|唐辰同學
11月28日，拼多多發布第三季度財報：營收688.4億元，同比增速達93.9%；經調整凈利潤170.27億元，同比增長37%。兩項核心數據都遠超市場預期，不少人驚呼“拼多多Q3殺瘋了”。
受此影響，次日美股開盤，拼多多市值一度超越阿里巴巴，成為市值最高的中概股。截至當日收盤，拼多多市值回落至1883億美元，僅比阿里巴巴少數十億美元，引起的震動，刷爆朋友圈。
對此，阿里巴巴創始人馬云罕見站出來發聲，“堅信阿里會變，阿里會改。所有偉大的公司都誕生在冬天里。AI電商時代剛剛開始，對誰都是機會，也是挑戰。”他還大方地祝賀拼多多過去幾年的決策、執行和努力。也表示“誰都牛x過，但能為了明天后天牛而改革的人，并且愿意付出任何代價和犧牲的組織才令人尊重。回到我們的使命和愿景，阿里人，加油！合伙人馬云。”
馬云的表態很坦誠，也很通透，鼓舞士氣。對阿里巴巴來說，拼多多市值逼近或者超越，也不全是壞事。在巔峰太久，吹吹新時代的風，也是必要。
拼多多創始人黃崢早年間表示，“時代是一浪推一浪的。”如今這股浪，恰好卷到拼多多身上，也應了那句隱喻：沒有拼多多的時代，只有時代的拼多多。華商韜略畢亞軍說，拼多多是贏在低價策略，贏在撞上了“好時代”的好運氣。當前全球經濟疲弱，消費降級明顯，低價顯然更香。
時代的浪會翻卷，也會平息。強敵環伺之下，作為低價電商平臺的代表，拼多多能否持續保持優異表現，將是黃崢需要作答的新命題。
Temu出海，帶來收入大漲
信息透明度較低是拼多多一貫的風格。本季度財報也是如此，業績信息簡略，業務信息透傳、分析師溝通力度不夠。相關人士很難準確評估其營收拉升的影響因素，給予業界指導和建議。比如，彭博分析師對其Q3的增長預估，與財報相差一倍之多。一定程度上，這也成為財報“遠超市場預期”的誘因。
官方對收入暴漲的回應像上一季度一樣含糊。拼多多聯席CEO趙佳臻在財報電話會上表示，“高質量發展的戰略回報比我們預想的要來得更快”。
拆開財報數據看，拼多多收入主要來自兩大業務板塊。其中，在線營銷服務及其他，即電商廣告收入為396.9億元，同比增長39%；交易服務，即傭金營收為291.5億元，同比增長315%。這部分收入包括拼多多主站支付、傭金收入以及多多買菜、Temu傭金收入等。
盡管跨境業務的營收數據依舊被保密，但國內外分析師普遍認為，Temu是拼多多交易服務收入新的關鍵增長點。
虎嗅在報道中提到，拼多多內部的共識是，第三季度業績的增長主要源自Temu為代表的跨境業務，Temu的增長態勢超過預期。國海證券測算認為，2023年第三季度Temu收入貢獻約162億元，帶動交易傭金收入大幅超預期。
考慮到，拼多多國內業務的戰略并未發生根本性變化，但二季度百億補貼力度加大，多多買菜團長傭金上調，說明其在國內的交易服務收入增長空間有限。由此基本能判斷，三倍傭金收入的增速與Temu有重要關系。
拼多多在Temu業務上賺取的便是傭金。Temu采取“全托管模式”，即“類京東自營”模式：供應商僅負責給平臺供貨，平臺負責定價、銷售、履約、售后等服務。這種模式和京東類似，平臺GMV增長越快，收入就越高。
此前，晚點LatePost消息稱，Temu2024年的GMV目標頗為激進：300 億美元，約2138 億元人民幣。而2023年的GMV目標為140億美元，約998億元人民幣。
商業報道也紛紛提出，Temu已成拼多多第二曲線。目前，Temu業務已經覆蓋全球40多個國家和地區。拼多多董事長、首席執行官陳磊在財報電話會上也表示，“我們在中國以外的業務雖然還很新，但在過去一年里取得了比較大的發展。”
拼多多高層對Temu情況的回應十分慎重，但不計成本的投入，則顯示對Temu的期待和野心。和多多買菜類似，低價和砸錢投放是Temu的兩大殺手锏。
首先是低價，Temu有嚴格的價格審核機制，一旦賣家的商品報價高于國內批發電商價格，平臺會施壓賣家重新報價。
其次是投放，有業內人士透露，Temu今年的市場營銷預算達70億人民幣，約近10億美元。其中，上線第一個月，在美國市場投入的營銷費用就達10億人民幣。坊間還有不少說法，拼多多買光了海外所有能買的流量。晚點曾提到，由于美國訂單增速放緩，Temu 9月已經減少了在美國的營銷投入。
這種“有錢任性”的市場開拓方式，代價便是持續巨虧。36氪在梳理Temu業務時指出，目前Temu整體虧損率在40%左右，美國整體虧損率則在30-35%，略低于全球平均水平。虧速率的來源除了大頭的營銷費用，物流成本占比也相當高。根據《連線》（WIRED）雜志爆料，Temu發往美國的訂單，每筆虧損約30美金。若要鋪開更多站點，Temu的“虧損賬單”每年還要增加41.5億-67.3億人民幣。
相比賬面虧損，Temu的商家競價模式是一把雙刃劍，平臺的低價保障來自商家讓利，繼而引發中小商家的不滿。今年年初，拼多多主站“炸店風波”，也有可能在Temu上演。拼多多第二曲線帶來的擴張速度難以持續，還體現在，Temu的低價沖擊，引來競爭對手的反制，包括亞馬遜、TikTok、SHEIN以及阿里國際業務等玩家，也被卷入低價戰爭。比如亞馬遜通過下調商品價格，推出折扣計劃，發放優惠券和上線“找同款”功能予以應對。
國內業務，也難防被砍一刀
定焦ONE分析指出，Temu上尚未推出廣告位。可見，拼多多核心的電商廣告，即在線營銷服務及其他收入，絕大部分都來自主站。從這一項指標，可以觀察出主站的經營狀況。拼多多電商廣告本季收入396.9億元，同比增長達39%，增速相比上一季有放緩跡象。
與此同時，電商廣告收入的環比增速，從上一季的39%，降到本季的5%，很難說沒有受到淘天和京東“反擊”的影響。而且，拼多多季度利潤增長跟不上營收增長。背后是營業成本大幅增加，也是毛利率下降的主要原因。
按照拼多多管理層的說法是，面對經濟逆風，平臺投入更多資源與支出和補貼，來提高收入。目前來看，拼多多的“逆風”，具體是從需求側和供給側兩端吹來，還有競對不斷施加的壓力。
在需求側，多種跡象顯示，拼多多國內主站的增速面臨的不確定性因素增多。比如，拼多多DAU（日活躍用戶）從今年3月開始連續下降。高盛報告指出，拼多多8月份DAU增速下滑幅度高達20%。相比之下，淘寶、京東App的DAU都有所上升。其中，淘寶連續逐月增加，在8月份增長了7個點。
在供給側，拼多多對商家“薅”得更狠了。為了提升貨幣化率，拼多多于2022年上線“全站推廣”，從按點擊付費調整為按曝光付費。這個變化，對提升平臺廣告收入有正向作用。但對中小商家而言，全站推廣意味著白牌與品牌，將在同一個池子里爭搶流量。
流量成本陡然抬升，白牌商家處于不利的位置，露出機會變少。要保利潤，中小商家就會抬價。這自然會影響到用戶購物體驗，不少消費者吐槽拼多多低價產品變少了，出走到其他平臺。拼多多DAU的負增長一定程度印證了這一點。
而且，ROI指標的設定，直接導致亂扣費、天價點擊、疑似機器人下單秒退款仍扣費等問題。
除此之外，客戶流失是拼多多所擔心的隱患之一。有跡象表明更多商家將經營重心轉移到其他平臺。今年全網已經有500萬商家回歸淘寶。2023年6月，淘寶商家端應用千牛的月均DAU達217.8萬，同比增長4.5%。二季度財報顯示，京東集團新增商家數量同比增長417%，同樣超出了市場預期，這為京東帶來541億元的服務收入，同比增長30.1%。此長彼消，拼多多商家版月均DAU達160.1萬，同比下降7.8%。
長期戰爭，拼多多低價優勢還能保持多久？
今年以來，電商主要玩家都盯上低價，通過類價格戰的方式重啟戰爭。也可以說，“殺瘋了”的正是低價，只是拼多多跑的更快速，更果決，目前處于守勢。京東、淘天、抖音快手都在進攻，在正確的方向，大力補時間的課。比如京東、淘寶天貓、快手先后推出百億補貼、99特賣頻道、五星價格力、大牌大補等低價武器。
其中，拼多多最大的對手莫過于回過神來的淘天，因為淘寶手握千萬中小商家。在“用戶為先”的指導策略下，淘系的流量分發機制也發生改變，對中小商家更加有利。這個變化表現在幾個方面：
首先，淘寶重拾低價策略，拼多多與淘寶的日常價格鴻溝正在彌合。比如，“淘寶好價”頻道占據App主頁C位。淘寶依托淘工廠、天天特賣、百億補貼等欄目和服務，縮短供應鏈，壓低零售價格。尤其是對中低價格帶的白牌商品，拼多多的全網低價優勢正在被擊穿。
此外，淘寶做起比價機制，上線“五星價格力”，給價格更低的商品流量傾斜。雙11前一個月，淘寶全網低價商品平均流量漲幅達到62.5%，很多中小商家吃到紅利。
與之形成鮮明對比的是，拼多多的DAU已經多個月連續下滑。究其原委，低價并不構成拼多多真正的護城河。不同電商平臺的低價心智是此消彼長的，一旦其他平臺成功使自己的價盤與拼多多拉近，拼多多的價格與流量優勢就會受到影響。
為止住跌勢，主打“天天低價”的拼多多，今年高級別大促的頻次和重要程度明顯加強。在618、雙11之外，“38”婦女節、母親節、端午、中秋、國慶、周年慶也分別安排上了大促，總體頻率上升了50%左右。以此讓商家提供更大幅度優惠，刺激消費者產生購買。這從側面印證，其天天低價的優勢，對用戶的吸引力都在逐漸減弱。換句話說，即使是拼多多，也做不到天天雙十一。
值得一提的是，拼多多在繼續推行品牌化。年初拼多多的一份紀要顯示：今年對頭部品牌扶持力度加大，針對品牌產品設計了很多營銷坑位，營銷流量優先給品牌方。這將拉高拼多多平臺商品的整體價格，正好撞在天貓槍口上，因為品牌恰好是天貓一貫的強項，是公認的“品牌主場”。
不僅如此，淘寶的低價戰略剛剛開頭，雙11是淘寶向低價的真正轉型節點。馬云所說，“能為了明天后天牛而改革的人”，是有明確指向的，也對于應對變化富有決心和信心。據了解，最近幾個月，淘系的“價格力”戰術調整持續在進行。
雙11之前，淘寶“價格力”的考核指標，從消費者來不來（DAC），升級到來幾次、買幾件（DAC加訂單量），后者對于做低價是更重要的考核指標，這種機制有利于平臺通過大量拓展低價優質商品進行引流。淘寶的“價格力”之戰，在雙11初步見效，僅三線以下市場，今年天貓雙11就新增了2000余萬購買用戶和超1.4億筆新增訂單。
從這些動作可以看出，中國電商的低價競爭還遠遠未到終局。多年前，黃崢希望“做出一個不一樣的阿里”。如今，拼多多在美股實現對阿里的超越。騰格爾2022年在接受鳳凰衛視采訪時笑稱，沒出名的時候，曾被批評歌詞“太簡單了”。有了名氣，評價就變成“精彩絕倫”。拼多多也是如此，它是一家商業上成功的公司。但寒冬，從來不是靠單薄的體質能夠跨越的。
今年以來，為了有足夠的彈藥用于海外擴張，拼多多在想盡辦法提升國內業務帶來的廣告付費流量與傭金。這勢必造成商家運營成本上升，傳導至價格和供給質量，造成平臺商品普遍漲價、部分商家轉移經營重心等不可控的結果。
2024年，拼多多主站的貨幣化率很可能繼續大幅提升。據晚點latepost報道，TEMU明年GMV目標達到了300億美元。一位Google人士稱，TEMU明年的投放預算將遠超今年。這意味著拼多多商家的運營成本將繼續上升，拼多多的低價優勢可能也會進一步削弱。
資本市場上，作為“投票機”的短期財務表現變化固然重要，作為“稱重計”的長期價值也不可忽視。拼多多能否守住低價護城河，這也是我們關注的戰事。
過去一年來，電商巨頭們先后回轉，瞄準低價。如果將時間線拉長，低價策略仍將是眼下，也是未來幾年，中國乃至全球電商行業的主題。
正如闌夕評價：讓全世界的購買力來為中國供應鏈的產能買單，這才是時代的大變局，競爭永不落幕。