文|創(chuàng)業(yè)最前線 王亞靜
編輯|蛋總
美編 | 吳宜忠
審核 | 頌文
在收到上交所問詢函4個月后，尚水智能終于進行了回應。
這家被比亞迪入股的初創(chuàng)企業(yè)，有多位高層、核心技術人員曾有比亞迪任職背景，同時在業(yè)務上與比亞迪深度關聯(lián)，因此在11月17日回復上交所問詢函時，再次引發(fā)外界關注。
據(jù)悉，尚水智能（全稱為“深圳市尚水智能股份有限公司”）的主要產品是以非標鋰電池制漿系統(tǒng)應用裝備為核心的微納米材料智能處理系統(tǒng)，可廣泛運用于動力電池、儲能電池、3C電池等多領域產品的智能生產制造。
根據(jù)GGII統(tǒng)計鋰電池制漿系統(tǒng)市場數(shù)據(jù)，2022年，尚水智能鋰電池制漿系統(tǒng)的市場占有率為31.29%，在市場占有一定地位。
有此成績，離不開比亞迪的支持。招股書顯示，比亞迪既是尚水智能的股東、還是公司第一大客戶。
在比亞迪的助力下，尚水智能報告期內營收、利潤節(jié)節(jié)攀升，并試圖沖刺科創(chuàng)板。只是，在上交所對尚水智能的18問之后，比亞迪能將尚水智能順利送進A股的大門嗎？
1、依賴大客戶，比亞迪突擊入股
從業(yè)績層面來看，尚水智能的表現(xiàn)可圈可點。
招股書顯示，2020年-2022年，其實現(xiàn)營收1.09億元、1.52億元、3.97億元，復合增長率高達90.43%。凈利潤也隨之快速攀升，分別為888.61萬元、1638.21萬元、1.00億元。
圖 / 尚水智能招股書
其中，9成左右的業(yè)績來自于公司的前五大客戶，自2021年開始成為公司第一大客戶的比亞迪更是幾乎占據(jù)了半壁江山。
2020年-2022年，尚水智能對前五大客戶銷售金額占當期營業(yè)收入的比例分別為88.31%、84.49%、91.48%。其中，對比亞迪及其子公司銷售金額比例分別為31.73%、56.48%、49.04%。
圖 / 尚水智能招股書
盡管對比亞迪過度依賴的問題屢被外界詬病，但尚水智能短期內仍無法擺脫對比亞迪的依賴。尚水智能直言：“預計在未來一定時期內仍存在對比亞迪的銷售收入占比較高的情形。”
實際上，尚水智能與比亞迪產生合作的時間要追溯到10年前。尚水智能回復上交所問詢函資料顯示，2012年，尚水有限（尚水智能前身）成立，次年，公司即進入比亞迪供應鏈。
圖 / 尚水智能回復上交所問詢函資料
上交所在問詢函中質疑，尚水智能核心技術是否存在來自比亞迪或依賴比亞迪的情形，但尚水智能對此予以否認。
不過，「創(chuàng)業(yè)最前線」注意到，尚水智能的多位核心人員出身于比亞迪。其中，公司董事李黔正是比亞迪的董秘。另外，尚水智能財務總監(jiān)李外在比亞迪工作過4年，核心技術人員杜保東在比亞迪工作過1年。
奇怪的是，雙方已合作多年，但直到尚水智能沖刺科創(chuàng)板前夕，比亞迪才突擊入股。
2022年9月，比亞迪以1840萬元收購尚水有限4%股權。
圖 / 尚水智能招股書
1個月后，尚水有限進行增資。其中，比亞迪增資2000萬元。增資之后，比亞迪持股7.69%。
圖 / 尚水智能招股書
按照尚水智能的規(guī)劃，本次公開發(fā)行的股份不低于發(fā)行完成后公司股份總數(shù)的25.00%，募資10.02億元計算，若以25%的比例計算，尚水智能的估值已經達到40億元。
若以此比例發(fā)行股票，比亞迪股份將被稀釋至5.76%。但若按照40億元估值計算，股份價值仍達到2.3億元，和入股的3840萬元資金相比，浮盈近2億元。
圖 / 尚水智能招股書
2、曾對賭失敗，創(chuàng)始人套現(xiàn)、拆借兩手抓
對于這筆資金，比亞迪也曾設置了一個“安全閥”，與尚水智能簽署對賭協(xié)議，約定比亞迪享有優(yōu)先購買權、反稀釋權、清償補償順序等特殊權利。
但在7月26日收到上交所問詢函2個月（9月21日）后，尚水智能與比亞迪等相關股東簽署《終止協(xié)議》，相關對賭協(xié)議才得以終止。
不過，「創(chuàng)業(yè)最前線」發(fā)現(xiàn)，尚水智能在過去簽署的對賭協(xié)議中，兩次對賭失敗。
2016年12月，尚水有限引入機構投資人湖南弘高、湖南高科和株洲五豐，并簽署《A輪增資補充協(xié)議》，約定了尚水有限2016年至2018年度累計三年的業(yè)績對賭、股權回購、重大事項一票否決權等特殊權利。
2017年12月，尚水有限進行增資并引入機構投資人中航基金，又與中航基金、湖南弘高、湖南高科簽署了《B輪增資補充協(xié)議》，約定了尚水有限2017年至2019年度累計三年的業(yè)績對賭、股權回購、重大事項一票否決權等特殊權利。
此后，尚水有限均未完成兩輪增資補充協(xié)議中的業(yè)績承諾條款。2019年，三位創(chuàng)始人金旭東、閆擁軍、張曙波合計向湖南弘高、湖南高科、株洲五豐無償轉讓了2.08%的尚水有限股權；合計向湖南弘高、湖南高科、中航基金無償轉讓了3.00%的尚水有限股權。
圖 / 尚水智能招股書
在尚水智能周旋于各股東之間時，實控人、董事長金旭東忙著從公司拆借、分紅、套現(xiàn)。
尚水智能回復上交所問詢函資料顯示，2020年10月22日，金旭東從尚水智能拆出資金1091.50萬元，這筆錢用于金旭東支付中航基金股份回購款。
圖 / 尚水智能回復上交所問詢函資料（單位：萬元）
7天后，尚水智能再向金旭東拆出資金60萬元，用途為歸還金旭東借款。但奇怪的是，在這筆資金拆出以前，尚水智能應收金旭東賬款486.24萬元。
在2020年-2022年期間，金旭東與尚水智能進行了數(shù)輪拆入、拆出資金的操作。直到2022年9月30日，金旭東償還了公司324.56萬元資金，才結清資金往來。
圖 / 尚水智能回復上交所問詢函資料（單位：萬元）
而這筆償還公司借款的資金來源卻是公司的定向分紅。2022年9月，尚水有限召開股東會，決議同意向股東金旭東實施定向分紅405.71萬元（含稅），稅后資金恰好是324.56萬元。
圖 / 尚水智能回復上交所問詢函資料
中介機構在審核意見中明確，定向分紅的原因就是為解決金旭東對公司的資金占用。
圖 / 尚水智能回復上交所問詢函資料
不過，金旭東的“撈金”之路還未停止。2022年11月，按照公司整體估值12億元的價格，金旭東轉讓公司3.58%股權，套現(xiàn)超4000萬元。
圖 / 尚水智能招股書
以此來看，若未來尚水智能成功登陸資本市場，投資者的利益能否保證？
3、創(chuàng)始人糾葛，金旭東多次與股東有分歧
金旭東的身上不缺少故事。
IPO之前，金旭東合計控制公司51.15%表決權，為控股股東。但實際上，尚水有限2012年成立之初，是由金旭東、閆擁軍、張曙波三人共同發(fā)起設立。
圖 / 尚水智能招股書
但在共事過程中，閆擁軍、金旭東曾發(fā)生分歧。
2016年，公司成功研發(fā)循環(huán)式高效制漿系統(tǒng)。據(jù)此，金旭東主張進一步研發(fā)循環(huán)式高效制漿系統(tǒng)，閆擁軍則主張大力推廣成熟產品薄膜式高速分散機，并通過擴產方式不斷提高市場占有率。
2019年，新能源汽車的購置補貼開始大幅縮減，公司的薄膜式高速分散機銷售不佳，循環(huán)式高效制漿系統(tǒng)推廣受阻，直接導致公司經營虧損，對賭協(xié)議失敗，必須承擔投資人的股權回購責任。
因資金有限，且不看好公司未來發(fā)展前景，閆擁軍、張曙波二人毅然轉讓股份退出。
其中，閆擁軍態(tài)度決絕。在IPO前的中介采訪中，閆擁軍甚至拒絕接受采訪，其表示“已完全退出尚水智能，不愿意再介入公司的任何事項之中”。
巧合的是，因“不看好公司未來發(fā)展前景”而退出的股東不止閆擁軍、張曙波二人。
圖 / 尚水智能回復上交所問詢函資料
據(jù)「創(chuàng)業(yè)最前線」不完全統(tǒng)計，原股東中航基金、株洲聚時代、吳娟均是因不看好公司未來發(fā)展前景而退股。
圖 / 尚水智能回復上交所問詢函資料
其中，吳娟本是受金旭東邀請加入尚水智能，但后續(xù)與金旭東在公司經營理念方面存在較大分歧，選擇退股離職。
除此之外，湖南弘高、湖南高科、株洲五豐、李群華、黃豫華等原股東均已經退出尚水智能。
而股東們的撤離并非沒有原因。
從業(yè)務層面來看，尚水智能的在研項目并不多，對于一個專用設備制造商來說，沒有技術，就沒有競爭力。
招股書顯示，2020年-2022年，公司研發(fā)費用分別為1492.18萬元、2110.70萬元、3907.36萬元，每年的研發(fā)投入在增加，但在其所列示的26個研發(fā)項目中，只有5項在研發(fā)中。
圖 / 尚水智能招股書
截至2023年6月30日，公司列示的32個研發(fā)項目中，僅有11項在研發(fā)中。
上交所也質疑尚水智能研項目數(shù)量較少，是否具備持續(xù)研發(fā)創(chuàng)新能力？
更令人匪夷所思的是，作為公司六位核心技術人員之一的石橋，兼任公司董事、首席科學家，但卻是在公司兼職。2021年5月至今，其于深圳市固易能科技擔任總經理。
金旭東或許應該明白，如果沒有技術支撐，僅依靠比亞迪，公司也難已打開更廣闊的市場。未來即便登陸資本市場，沒有發(fā)展前景預期，比亞迪大概也抬不動尚水智能的估值。