文｜BT財經數據通  游璃

贛鋒鋰業的業績情況，或印證了鋰電池行業正在經歷逆周期。

近日，中國期貨業協會發布了全國期貨市場的最新數據，10月交易量達到5.5億手，成交額達到40.27萬億元，同比增長分別為22.42%和20.59%。增長主要集中在能源化工、鋼鐵建材、貴金屬等板塊，其中，碳酸鋰期貨的交易活躍度較高。

10月30日，贛鋒鋰業公布三季報，毛利凈利雙降，營業收入與歸母凈利潤也均有下滑。如此糟糕的業績表現，為贛鋒鋰業的股價帶來了較大打擊，10月31日至11月2日連跌三天，跌幅分別為3.17%、2.21%和1.55%。

有趣的是，近日，贛鋒鋰業的股價出現了小幅爬升，微漲1.01%至43.06元/股。資深投資人楊先照認為，拋除財報釋出造成股民情緒帶來的波動后，如今的股價更能體現資本關于贛鋒鋰業的看法，“市場看到盈利能力下滑肯定是有不滿的，但宏觀經濟環境下行和礦業資源特有的周期屬性對業績的影響顯然更大，單看贛鋒鋰業這家企業，也依然有其可取之處。”

楊先照的觀點較為溫和，但是，場間爭辯或許意見不一，未來發展空間卻能由數據闡釋并預測，不會說謊的數字會揭示贛鋒鋰業的哪些優與劣？二級市場經常強調的長期主義，還值得相信嗎？

鋰業廠商有苦難言？

對鋰資源市場有所關注的投資者都知道，這兩年來，鋰行業的情況經歷了多輪變奏。

為變奏曲吹響進攻號角的是新能源行業，2021年電動汽車需求迎來一輪爆發，2020年時價格還停留在4萬元/噸的碳酸鋰因此進入上行周期，2022年，碳酸鋰價格最高時一度達到了60萬元/噸。

那也是國內鋰鹽企業業績最好的一段時間，2021年6月完成上交所主板上市的贛鋒鋰業是中國內地第一家正式在A股市場上掛牌上市的鋰行業上市公司，它也率先吃到紅利。數據顯示2022年贛鋒鋰業營業收入418.23億元，同比增加274.68%；凈利潤205.04億元，同比增加292.16%，均為歷史最好成績。

同期業績大爆發的還有寧德時代、比亞迪、億緯鋰能等頭部企業。依照起點鋰電統計的鋰電產業鏈上市公司財報對比，45家企業中僅有3家未實現盈利，比例低至7%，天齊鋰業同比大增1011.19%至1131.45%，表現最為亮眼；獲得凈利潤最多的寧德時代，它與比亞迪的營收綜合已達到7000余億元，歸母凈利潤合計約為451億元-485億元，基本占據了半壁江山。

然而好景不長，隨著敏銳的資本攜大筆資金殺入鋰行業，“鋰周期”進入逆周期，業績直線下滑。這也是楊先照提出“錯不在贛鋒鋰業”的原因，縱覽整個A股市場，2023開年以來，鋰礦企業普遍表現不佳。

贛鋒鋰業68.3元/股的高光時刻確實遠去，天齊鋰業75.58元/股到52.45元/股的下跌幅度卻也達到30.6%，還有區間下挫超過30%的江特電機、跌幅接近45%的融捷股份，可以說冬日未至，寒意就已經在鋰礦企業中蔓延。

根據同花順iFinD數據，被納入鋰礦概念的27家A股公司，前三季度營收平均同比下滑3.43%，凈利潤平均同比下滑63.47%，前述天齊鋰業凈利潤同比下滑49.33%，江特電機營業收入相較2022年同期下降45.46%。

另一個讓市場感到不安的情況是，這27家鋰礦概念股或許還不能完全代表市場行情。

這些企業中，萃華珠寶的凈利潤增幅相對明顯，達到167.76%，但觀其名稱就能發現，萃華珠寶主要精力并非放在鋰資源上。同花順解釋道，將萃華珠寶歸為鋰礦概念股是因為它收購了思特瑞鋰業51%的股價，而從萃華珠寶的半年報來看，它的營收有95.84%來自黃金產品，與鋰行業關聯性較差。

此外，凈利潤增速第二的比亞迪，前三季度創造營收的主要是新能源汽車，如果將這兩個特殊例子剔除，鋰礦概念股前三季度利潤降幅還要更大。

當然，慣于“打一巴掌給個甜棗”的資本市場也深諳拉扯之道。

10月到來，鋰礦資源又遭遇了一波起伏。Mysteel統計顯示，上月初電池級碳酸鋰成交價16.5萬/噸，中旬時已經上漲至18萬/噸，盡管后期回落至16.9萬元左右，但整體來說還算持穩運行。新能源與智能汽車行業專家張永偉表示，相對于快速增長的電池需求，資源新增供應相對緩慢，業績承壓終將結束，保守估計，鋰資源的供應缺口將延續到2030年。

60萬/噸的昨天，10萬/噸的明天

對鋰行業基本現狀有了大概認知后，再回過頭來看楊先照的觀點就更多了幾分理解。

贛鋒鋰業業績的明顯下滑一方面是因為2022年業績受周期影響沖得太猛，高基數難以維持，當下的表現就比較難看。還有一方面是因為鋰電池的主要購買方為新能源車企，基于目前的形勢判斷，多數車企都認為明年新能源車的供需會繼續失衡，下游采買補庫不積極，鋰鹽廠商的議價話語權自然逐步減弱。

三季度結束，贛鋒鋰業Q3營收、凈利分別為75.37億元和1.6億元，同比降幅分別為42.77%、97.88%，對比二季度情況，兩項指標也各自減少了13.4%和95.4%。

按照今年截至九月末的總體情況來看，贛鋒鋰業在最后一個季度到來前已經減少了近六成利潤，且營業成本同比上漲超過七成，達212億元。財報顯示，贛鋒鋰業又一大盈利缺口為資產減值損失，計提存貨跌價準備造成了9.52億元的損失，同比擴大約40倍。

贛鋒鋰業目前存貨高達109.2億元，同比提高28個百分點，處于歷史次高位，毛利率則降至4.94%，創下歷史新低。華泰證券還指出，上游鋰精礦價格與鋰鹽價格同時下滑，也直接導致該公司對聯營企業和合營企業的投資收益同環比下降明顯。

根據上海鋼聯新能源研究員李攀的分析，隨著年底將近，上市企業需要發布年報，鋰鹽廠商不能放任因此目前部分鋰鹽廠小幅下調報價，挺價意愿有所減弱。“電池廠仍有3個月的成品庫存，在終端需求沒有超預期增長的情況下，電池廠話語權更高。上下游博弈將會繼續，預計11月碳酸鋰價格震蕩偏弱運行。”

不難發現，業內人士都認為后市鋰資源價格走勢不佳。但贛鋒鋰業在如此悲觀的市場環境中依然能完成“逆襲”，原因就在于它在周期中的舉措有自己的特色，這也要引出贛鋒鋰業的另一個“吞金獸”，即對鋰電池和固態電池的研發投入。

財報披露的數據中，贛鋒鋰業到三季度時研發費用已達9.42億元，可以形成對比的是友商們的研發支出才只達到最多千萬元級別。

長期觀察贛鋒鋰業的行業研究員David就因此十分看好贛鋒鋰業，“贛鋒固態電池研發很多年了，而且一直是只做固態電池，什么鐵鋰三元都不碰，專注固態技術路線，這個題材從來也沒有炒作過。上一輪鋰周期底部，天齊差點破產，贛鋒因為氫氧化鋰產能最大，質量最好，長協高價躺贏鋰電周期底部。”

某種程度上來說，這也揭示了贛鋒鋰業實控人李良彬的觀點。

據公開報道，2022年新年前后李良彬就曾“口出狂言”，告訴全體員工：“鋰產品的周期性非常明顯，有20萬元的昨天，也可能有4萬元的明天。”今年在股東大會現場，也有人大膽向高層發問，贛鋒鋰業發言人是這樣回復的：“公司作為龍頭企業有多年的積累，什么樣的鋰價都見過，‘四五萬的鋰價都能夠生存，所以大家也不用太擔心’。”

極端情況暫且不論，至少從重資研發來看，提前布局動力電池領域對贛鋒鋰業正起著長期且相對正向的作用。2022年，贛鋒鋰業全年動力/儲能出貨量達到超6GWh；鋰電池系列產品在總營收中的共享比例為15.49%，創造了64.78億元收入。

東山再起會有時？

David還補充道，行業周期有波峰波谷，“至少從11月初的表現來看，鋰行業處于震蕩蓄勢的階段，把通脹風險計算在內，除了黃金，碳酸鋰或氫氧化鋰都還算是好標的，物質很穩定，保質期也長，鋰鹽廠商有貨在手不一定是壞事。”

而且從商業經營最重要的現金流來看，贛鋒鋰業盡管盈利側和存貨側同時承壓，經營現金流卻還保持得不錯。

二、三季度的經營活動現金流分別為4.78億元和13.22億元，與同期高景氣度時的水平固然有著不小差異，好在環比持續增長，且有效化解了一季度的轉負危機。近五年來，贛鋒鋰業的負債率也基本維持在40%上下，步伐較為穩健。

再看李良彬此時的解法，今年5月，贛鋒鋰業收購新余贛鋒礦業10%股權，目標直指江西上饒松樹崗鉭鈮礦；6月，贛鋒鋰業又斥資近5億，擬認購澳大利亞Leo Lithium Limited公司9.9%的股權，投資非洲馬里的鋰輝石項目第一階段的開發和運營，并提高第二階段產能；8月，收購鑲黃旗蒙金礦業開發有限公司70%股權，3個月內接連出手購入鋰礦（湖）資源。

楊先照分析，接連出手“買買買”，就是贛鋒鋰業分散風險的“套路”。“圍繞鋰這個核心點擴充上下游資源，完成多元化布局，能夠提振投資者信心和維護股價與市值，因為資金流向是影響股價與企業市值的最重要和最直接的短期因素。”

在這方面，鋰業的情況或許能夠參照煤炭股的發展。

2020年至今，不少煤炭股在考慮分紅再投資的情況下實現了10倍上漲，起初大家也預估煤炭需求會在新能源和清潔能源影響下迅速縮減，但事實證明，光伏和鋰電池等新能源基礎設施在前期需要電力支撐，煤炭依舊不可或缺。

普遍看低的市場情緒拉低了煤炭股估值，需求爆發后企業收取大量紅利，并使用派息的方法回饋投資者。

同樣的道理套用到鋰業身上，下游企業對碳酸鋰的需求還在增加，掌握鋰資源就意味著掌握主動權。