文｜斑馬消費 徐霽

多重沖擊之下的家居零售業，老大紅星美凱龍收入下滑、業務虧損，更是因為流動性危機直接易主；老二居然之家業績連續下滑，未能完成重組時的業績承諾。

而它們的直接同行，深耕成都的區域型家居流通企業富森美，業績穩定且盈利豐厚，2023年前三季度營業收入11.58億元、歸母凈利潤6.16億元。

這種天差地別是如何造成的？家居零售行業的新周期啟動在即，到底什么樣的商業模式能在未來的市場競爭中保持優勢？

三巨頭集結

命運的齒輪，早早地開始了轉動。

1986年，木匠車建興借了600元錢，在江蘇常州與幾名徒弟成立了“紅星家具”小作坊，掘得第一桶金。1991年，他投資100多萬元，在家鄉開設家具專營店。僅僅幾年時間，便在江蘇擁有23家分店，還在上海買地建購物中心。資料顯示，到1995年，紅星家具凈利潤就超過1.5億元。

上世紀90年代，隨著連鎖超市等新興業態在中國市場落地，零售業的旋風也刮到了家具行業。

面對彼時中國家具市場的低質量惡性競爭，車建興在沃爾瑪的啟發下，在中國家居市場開啟大店探索，創立紅星美凱龍。

與紅星美凱龍的崛起路徑類似，來自成都的劉兵、劉云華、劉義三姐弟，1998年開始創業，以木制家具入行，依托中國三大家具制造基地之一四川的產業優勢，涉足家具零售，后來創立家居連鎖零售品牌富森美。

相比之下，汪林朋與居然之家的故事，則意外得多。

湖北黃岡人汪林朋1990年從北京工商大學畢業后，一直在機關、國企任職，先后就職于商業部財會司、中商企業集團公司、全國華聯商廈聯合有限責任公司。

1998年，北京“居然城”家具城發生火災，損失巨大，后直接在原址重建，次年以“居然之家”的品牌重新亮相。汪林朋臨危受命，被派到這個國有家具賣場擔任總經理。

任職期間，汪林朋看到了家居零售業務的巨大商業機遇，便在企業2001年改制時果斷出手，拿下控制權，帶領居然之家開啟全國化的征程。

中國家居市場規模龐大，2022年家居裝飾及家具行業總銷售額達到4.3萬億元。不過，也是典型的“大行業、小企業”特點，頭部公司，無論是零售業的美凱龍、居然之家，還是家居品牌歐派、顧家，營業收入也只有百億規模。

根據勢力范圍的劃分，中國家居零售企業形成了兩大類型：全國性的，除了紅星美凱龍、居然之家，還有大明宮、華美立家、月星家居、百安居、金海馬等；區域性的，富森美、歐亞達、集美家居等。

家居零售業隨著20多年轟轟烈烈的房地產大周期快速崛起。2016年，富森美（002818.SZ）上市，成為家居流通第一股；兩年之后，美凱龍（601828.SH）珊珊來遲，登陸A股市場；2019年，居然之家（000785.SZ）借殼武漢中商上市。至此，家居零售三巨頭在A股市場集結。

攻守易形

盡管富森美在資本化上先行一步，然而，其與美凱龍和居然之家，存在巨大的業務規模差異。

截止2023年6月底，紅星美凱龍經營了91家自營商場，281家委管商場，8家戰略合作商場，54個特許經營家居建材項目，共包括465家家居建材店/產業街，商場總經營面積2220.32萬平方米。

居然之家稍稍遜色，同期擁有418 個家居賣場（直營86家、加盟332家），總經營面積1355.49萬平方米。另外，還有以原武漢中商旗下業態發展而來的3家購物中心、6家現代百貨店及162家各類超市。

富森美的經營面積，就小得多了。截止2023年6月底，公司自營家居賣場建筑面積110萬平方米。

所以，美凱龍和居然之家夾縫中的富森美，早期是相當不受待見的。當時市場的主流看法是，這家偏居成都的家居零售商，規模小、缺乏成長性，僅僅是盈利能力尚可。

但是，因為長期推行超高比例現金分紅的策略，且劉兵、劉云華、劉義三姐弟維持高比例持股，外部投資者很難分享到富森美的成長收益，導致這家公司在二級市場的表現一直偏弱。

前幾年，房地產行業依然如火如荼，市場對房地產相關的家居零售行業，也直接套用了類房地產的評價機制，對總規模、市場能級和成長性的關注度占據主流。

此前紅星美凱龍的市值一直高于居然之家，恐怕也是因為前者在高線城市的份額更重、物業自持比例更高。

僅僅幾年之后，三巨頭的生存狀況便發生了逆轉。美凱龍和居然之家，收入下降、業績下滑甚至是虧損，導致它們不得不關停部分門店止損。而富森美，即便是在行業逆勢的時期，仍然維持住了傲人的業績。

這一輪房地產行業調整，紅星美凱龍與實際控制人車建興均陷入流動性危機。無奈之下，車建興將辛苦培育的紅星地產轉讓給遠洋集團，又將美凱龍控制權出讓給建發股份，這才獲得了喘息的機會。

居然之家未完成重組時的業績承諾，汪林朋及旗下持股平臺不得不履行補償義務。

進入2023年，這種攻守易形的趨勢更加明顯。1-9月，美凱龍收入86.75億元，同比下降17.25%，歸母凈利潤-5.61億元，同比下降142.53%；居然之家收入同比增長6.15%至97.44億元，業績同比下降24.99%至15.35億元。

而富森美，今年前三季度實現營業收入11.58億元、歸母凈利潤6.16億元，盈利能力再度震驚家具行業。

這種反差，到底是如何形成的？

亟待升級

特殊3年，家居消費被抑制、家居賣場開業時間減少等原因，直接導致了家居零售行業的整體下滑。社會消費品零售數據顯示，2022年家具類同比下降7.5%，建筑及裝潢材料類同比下降6.2%。

當然，各家企業的生存狀況不同，根本原因還是在于商業模式的不同。紅星美凱龍與居然之家最大的差別在于，前者重資產，后者偏向于輕資產運營。

截止2023年6月底，紅星美凱龍91家自營商場，其中61家為自持物業，面積高達639.16萬平方米，投資性房地產賬面價值959.15億元——每年20多億元的財務費用，將直接侵蝕公司利潤，還存在流動性危機和資產減值的可能性。

居然之家86家自營家居賣場中，僅有16家為自持物業，上市公司旗下的購物中心，規模相對有限。公司需要承擔的持有成本以及相應風險，比美凱龍小得多。

所以，在這一輪行業逆周期中，居然之家只是沒有完成業績承諾，并未根本受損，美凱龍則是直接改天換日。

富森美較為特殊，完全自持物業，不過，因業務擴張較慢，不存在債務壓力，同時公司絕大部分業務在成都，在特殊時期并未受到大規模的波及，業績相對穩健。

而且，在家居賣場業務靠收租實現了豐厚利潤之后，富森美的投資業務也為公司貢獻了穩定的收益。2022年度，全資子公司富森投資、富森實業、富森營銷、富森保理和富森小貸的分紅款合計6.39億元。

此前多年，紅星美凱龍和居然之家，為了深度綁定生態鏈，投資了大量的家居品牌企業。近年，這些公司要么上市遇阻、要么在二級市場股價低迷，未能給他們帶來穩定的收益。

其實，房地產行業正在逐步切換至存量時代，二手房的權重正在顯著上升，這對于家居賣場這種直接面向消費者的業態，是長期利好。

現在的關鍵是，在這一輪地產鏈的全面調整中，能否挺過去。以及，誰能在行業逆周期成功尋找到第二曲線，為順周期的增長奠定基礎。

交接期的美凱龍顯然顧不上這些。企穩之中的居然之家，一邊推廣其數字化業務平臺“洞窩”，一邊在原武漢中商的基礎上，開展新的商業運營業務線“世界里”，目前已在多個城市落地。從整體業務表現來看，居然之家對紅星美凱龍，漸有反超之意。

富森美在業務規模上仍然保持了小步快跑的節奏，近年開始在業務深度上補課，試圖在租賃業務的基礎上，做大運營服務類業務——否則，它的業績和盈利神話，也很難一直保持下去。