文 | 債市觀察 蘇桐

入主“龍頭家居”美凱龍家居（601828.SH）4個(gè)月后，建發(fā)股份（600153.SH）卻遭遇美凱龍家居業(yè)績(jī)“變臉”。此外，建發(fā)股份凈利潤(rùn)也將迎來(lái)五年來(lái)內(nèi)第二次下滑。

建發(fā)股份前三季度業(yè)績(jī)預(yù)告顯示，公司預(yù)計(jì)2023年前三季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)為115億元到138億元，同比增加約213%到276%。但其中約95億元利潤(rùn)來(lái)自收購(gòu)美凱龍可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值與收購(gòu)價(jià)格的差額。

剔除上述重組收益后，建發(fā)預(yù)計(jì)前三季度扣非后凈利潤(rùn)19億元到25億元，同比減少1億元到7億元，同比減少4%-27%。這或?qū)⑹墙òl(fā)自2018年以來(lái)，三季度凈利第二次下滑，上一次是2022年三季度。

建發(fā)股份有建發(fā)房產(chǎn)、聯(lián)發(fā)集團(tuán)兩大地產(chǎn)平臺(tái)，擁有房地產(chǎn)業(yè)務(wù)與供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)雙主業(yè)，近年來(lái)兩大主業(yè)的擴(kuò)張態(tài)勢(shì)非常明顯，一反之前的低調(diào)之姿。但擴(kuò)張的同時(shí)，建發(fā)股份也面臨短債大增、利潤(rùn)下滑的趨勢(shì)。

01、入主美凱龍后遭遇凈利下滑，建發(fā)兩大動(dòng)作“整改”

建發(fā)股份本打算通過(guò)收購(gòu)美凱龍家居，拓展消費(fèi)品供應(yīng)鏈運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)。但讓建發(fā)尷尬的是，剛剛完成財(cái)務(wù)并表，美凱龍家居就由盈轉(zhuǎn)虧。

在財(cái)務(wù)并表之前，美凱龍家居在半年度財(cái)報(bào)中還是盈利狀態(tài)，歸母凈利潤(rùn)1.51億元，扣非后凈利潤(rùn)0.9億元。

而并入建發(fā)財(cái)務(wù)報(bào)表后，美凱龍家居前三季度的凈利就變成預(yù)虧。

來(lái)源：企業(yè)公告

其中，美凱龍家居前三季歸母凈利潤(rùn)虧損5億至6億元，同比減少137.9%至145.5%；扣非凈利潤(rùn)虧損2.7億至3.7億元，同比減少13.91億元至14.91億元，同比減少 124.1%至 133.0%。預(yù)虧的主要原因?yàn)樽誀I(yíng)及租賃收入下降、投資性物業(yè)估值下降、資產(chǎn)減值等因素。

另?yè)?jù)債市觀察梳理發(fā)現(xiàn)，美凱龍家居不僅凈利潤(rùn)下滑，其二股東紅星美凱龍控股集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱“紅星美凱龍”）也被曝出債務(wù)違約及訴訟等問(wèn)題。

公開(kāi)資料顯示，截至9月30日，紅星美凱龍逾期債務(wù)總額為12.35億元。此外，紅星美凱龍上半年虧損額高達(dá)274.26億元，且已經(jīng)連續(xù)出讓8家子公司股權(quán)，還有股東減持套現(xiàn)6.3億元。

10月13日，紅星美凱龍還收到廣州康耐登家居起訴，主因2022年7月27日，廣州康耐登提供給紅星美凱龍及車建興1.2億元借款用于公司周轉(zhuǎn)。申請(qǐng)人廣州康耐登請(qǐng)求裁決償還1.2億元本金及利息960萬(wàn)元、逾期費(fèi)用735123.29億元、其他費(fèi)用30萬(wàn)元。另外還有紅星美凱龍持有的長(zhǎng)興美凱龍七星酒店投資管理有限公司100%股權(quán)拍賣等所得款項(xiàng)優(yōu)先受償權(quán)。

二股東紅星美凱龍的違約和負(fù)債問(wèn)題，是否會(huì)影響到美凱龍家居未來(lái)的運(yùn)營(yíng)，也是建發(fā)股份需要注意的問(wèn)題。

建發(fā)股份在回答投資者相關(guān)提問(wèn)時(shí)表示，已經(jīng)對(duì)紅星美凱龍的問(wèn)題做了風(fēng)險(xiǎn)隔離。

此外，基于美凱龍家居目前的盈利狀況，建發(fā)股份近期還采取了兩大動(dòng)作整改。

一是董事會(huì)換血。8月16日，建發(fā)股份董事長(zhǎng)鄭永達(dá)獲任紅星美凱龍董事會(huì)主席。截至目前，紅星美凱龍新一屆董事會(huì)中，建發(fā)系董事會(huì)占5席。而創(chuàng)始人車建興則任總經(jīng)理一職。

來(lái)源：東方財(cái)富網(wǎng)

此外，建發(fā)股份已向美凱龍?zhí)崦?cái)務(wù)負(fù)責(zé)人全面參與財(cái)務(wù)管理。上述動(dòng)作背后，預(yù)示著建發(fā)股份與美凱龍更深入的管控。

二是業(yè)務(wù)“整改”。10月24日，美凱龍家居公告稱，將召開(kāi)第四次臨時(shí)股東大會(huì)，其中增加經(jīng)營(yíng)范圍主要包含貨物進(jìn)口、技術(shù)進(jìn)出口。后者與建發(fā)股份的供應(yīng)鏈運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)相符合。

至此，建發(fā)股份在美凱龍家居高層人事、整體業(yè)務(wù)兩大層面開(kāi)始了全面梳理，至于能否扭虧為盈，有待市場(chǎng)驗(yàn)證。

02、千億拿地背后，短債增加百億

在豪氣并購(gòu)的同時(shí)，建發(fā)股份在土地市場(chǎng)更引人注目。

據(jù)克而瑞統(tǒng)計(jì)，建發(fā)股份旗下地產(chǎn)平臺(tái)建發(fā)房產(chǎn)今年前9個(gè)月新增貨值1299億元，緊跟華潤(rùn)、萬(wàn)科、保利之后，位列行業(yè)第4。

另?yè)?jù)中指研究院數(shù)據(jù)，今年1-9月，建發(fā)房產(chǎn)以508億元的權(quán)益拿地金額排在行業(yè)第5位，以381萬(wàn)平方米的權(quán)益拿地面積排在行業(yè)第3位。

來(lái)源：企業(yè)官網(wǎng)

債市觀察發(fā)現(xiàn)，建發(fā)拿地有3大特點(diǎn)：

1、高投資強(qiáng)度（拿地/銷售金額）60%，相比2022年49%的強(qiáng)度有過(guò)之而無(wú)不及。

2、87%布局一二線城市，今年在三四線城市也能看到建發(fā)的身影。

3、建發(fā)多個(gè)地塊為溢價(jià)獲取。

具體來(lái)看，在北京首輪土拍上，建發(fā)房產(chǎn)以16.56億元+1.2萬(wàn)平方米現(xiàn)房面積競(jìng)得了順義新城第19街區(qū)19-69地塊，溢價(jià)率15%；7月3日，建發(fā)房產(chǎn)拿下的佛山大瀝河地塊溢價(jià)率超51%；9月27日當(dāng)天，建發(fā)房產(chǎn)在北京、杭州拿地金額超130億元；此外，建發(fā)還以總價(jià)54.15億元、溢價(jià)率3.93%奪得昌平新城地塊，成交樓面價(jià)24670元/平。

在杭州，建發(fā)房產(chǎn)發(fā)擊敗43家競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，以總價(jià)61.58億元、樓面價(jià)32198元/平、溢價(jià)率11.8%奪得杭州世紀(jì)城錢塘灣總部地塊；此外，建發(fā)房產(chǎn)還以總價(jià)20.2億元、樓面價(jià)32219元/平、溢價(jià)率10.4%競(jìng)得濱江區(qū)橋南地塊。

而在大本營(yíng)廈門，今年1-9月建發(fā)在權(quán)益榜、操盤榜、面積榜上取得豪取“三冠王”，分別為97.89億元、142.13億元、25.25萬(wàn)平。

不差錢的建發(fā)更把擴(kuò)張領(lǐng)域從一二線城市拓展到三四線城市。

今年4月，建發(fā)房產(chǎn)以溢價(jià)率41.01%拿下浙江麗水一宗地；6月30日，建發(fā)房產(chǎn)拿下臺(tái)州市椒江區(qū)地塊，溢價(jià)49%。

大舉“跑馬圈地”的同時(shí)，建發(fā)股份負(fù)債和支出也開(kāi)始上漲。截至2023年上半年，建發(fā)短期借款394.21億元，同比大增101億元，總負(fù)債也從2022年底的約4996億元，上漲至6541億元，漲幅超30%。

此外，建發(fā)股份預(yù)付款較上年末增長(zhǎng)52.04%至555.58億元，原因是供應(yīng)鏈運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大，預(yù)付款增加，疊加地產(chǎn)業(yè)務(wù)預(yù)付土地出讓金增加。

業(yè)務(wù)擴(kuò)張帶來(lái)的直接結(jié)果是融資需求上升，今年上半年，建發(fā)股份通過(guò)借款獲得資金約1117億元，同比持平。但籌資凈現(xiàn)金流136.6億元，較上年同期394.06億元下降65.34%，在大額借款的同時(shí)，還款的額度也不小。

為擴(kuò)大融資，建發(fā)股份在債務(wù)融資之外，還進(jìn)行了股權(quán)融資。

4月底，建發(fā)股份發(fā)布定增預(yù)案，向原股東配售85億元，但資金不會(huì)用于房地產(chǎn)業(yè)。該預(yù)案發(fā)布時(shí)，股價(jià)一度跌停不被看好。8月，建發(fā)股份又將募資金額調(diào)整到78億元。

9月初的業(yè)績(jī)會(huì)上，建發(fā)股份管理層表示，自2014年配股后多年未進(jìn)行股權(quán)直接融資，主要依靠債務(wù)融資解決資金需要。

這樣算來(lái)，建發(fā)股份在過(guò)去長(zhǎng)達(dá)八年的時(shí)間中都沒(méi)有進(jìn)行股權(quán)直接融資，這次股權(quán)融資也算是建發(fā)融資歷史中的罕見(jiàn)動(dòng)作了。

03、銷售額大漲同時(shí)，盈利承壓

積極融資之外，建發(fā)長(zhǎng)期股權(quán)投資逐年膨脹，2022年達(dá)到245億元。

但據(jù)自媒體“鷹覓房產(chǎn)”統(tǒng)計(jì)，建發(fā)合聯(lián)企業(yè)獲得的投資收益顯示出投資收益較低的情況。

2019年-2022年，建發(fā)長(zhǎng)期股權(quán)投資為55億、83億、146億、245億；投資收益分別為2億、2.7億、7億、9億，投資收益率分別為3.6%、3.2%、4.7%、3.6%。

對(duì)比濱江2022年長(zhǎng)期股權(quán)投資143億，合聯(lián)企業(yè)投資收益22億，投資收益率為15%，是建發(fā)股份的4倍左右。

中報(bào)顯示，建發(fā)股份上半年對(duì)聯(lián)營(yíng)合營(yíng)企業(yè)投資收益虧損0.73億元，而上年同期為盈利4.04億元。

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而現(xiàn)金流的“馬達(dá)”銷售端也顯露出增收不增利的情況。

今年1-9月，建發(fā)房產(chǎn)累計(jì)實(shí)現(xiàn)銷售金額1326.3億元，同比分別增長(zhǎng)約32.46%。

上半年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，建發(fā)股份房地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入329 億元，但利潤(rùn)只有16億，歸屬于股東的凈利潤(rùn)還不到3億元，同比跌了60%。也就是說(shuō)，落到股東手中的還不到1%。

Wind數(shù)據(jù)顯示，建發(fā)房產(chǎn)這幾年銷售毛利率已從2020年的23.32%降至2022年的16.88%，凈利率也從8.57%降至6.48%。

來(lái)源：WIND數(shù)據(jù)

此外，上半年建發(fā)股份對(duì)上百個(gè)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目計(jì)提了近60億元的減值，比扣非凈利潤(rùn)還要高出許多。

在建發(fā)股份銷售額上漲的同時(shí)，部分業(yè)主和購(gòu)房者也對(duì)建發(fā)項(xiàng)目的問(wèn)題提出了質(zhì)疑甚至維權(quán)。

以北京市場(chǎng)為例，目前建發(fā)房產(chǎn)有6個(gè)項(xiàng)目，分別為望京養(yǎng)云、珺和府、文源府、觀云、璟院、觀堂府。

其中，位于朝陽(yáng)崔各莊的望京養(yǎng)云網(wǎng)簽約97%，但銷售過(guò)程中卻鬧出了減配、銷售辱罵業(yè)主、車位捆綁銷售、虛假宣傳名校等問(wèn)題。

而位于昌平南二撥子的珺和府、文源府都還有房源在售，前者網(wǎng)簽率約95%，后者網(wǎng)簽率為約60%。但建發(fā)房產(chǎn)隱瞞鐵路用地不利因素，讓部分購(gòu)房者提出質(zhì)疑。

來(lái)源：企業(yè)官網(wǎng)

再看位于豐臺(tái)新宮的建發(fā)璟院，其網(wǎng)簽率53%左右，但開(kāi)盤之初就被部分望京養(yǎng)云業(yè)主上演了一波勸退的鬧劇。

目前部分房企仍以高周轉(zhuǎn)為項(xiàng)目開(kāi)發(fā)要求，但從行業(yè)趨勢(shì)看，未來(lái)只有開(kāi)發(fā)與經(jīng)營(yíng)并重的企業(yè)才可能既要又要，但這并不簡(jiǎn)單，建發(fā)股份還需不斷自我調(diào)整?！昂隈R”建發(fā)還會(huì)繼續(xù)擴(kuò)張嗎？歡迎評(píng)論區(qū)留言討論。