記者 杜萌

又到了一季度一次的交卷時刻。日前，張坤在管的四只基金均披露了三季報。

從規(guī)模和申購贖回份額來看，張坤的最新總管理規(guī)模為763.54億元，仍位列主動權益類基金隊伍的第一位。

易方達藍籌精選的規(guī)模為491.7億元，三季度該基金凈贖回份額為4億份。易方達優(yōu)質(zhì)精選的規(guī)模為167.52億元，凈贖回份額為0.09億份。三年封閉期滿的易方達優(yōu)質(zhì)企業(yè)，在首次打開封閉時有了9.24億份的贖回。

從持倉來看，張坤的四只基金均保持了高倉位，易方達藍籌精選的股票占比為94.17%（其中港股市值占比為41.34%），易方達亞洲精選的股票倉位為93.98%（港股市值占比為18.45%），易方達優(yōu)質(zhì)精選的股票倉位為94.1%（港股市值占比為28.12%），易方達優(yōu)質(zhì)企業(yè)三年的股票倉位為92.59%（港股市值占比為39.61%）。

四只基金合計來看，持倉整體較為穩(wěn)定，沒有較大的變化。由于基金規(guī)模的變動，為了應對單只基金持有個股的占比不得超過總資產(chǎn)10%的規(guī)定，對一些重倉股進行了少許數(shù)量的調(diào)整。

從易方達藍籌精選的前十大重倉股來看，貴州茅臺從二季度的第二重倉股躍升至第一位，持股數(shù)量則減少了20萬股；藥明生物（02269.HK）新晉第八位。不過相比中報而言，持股數(shù)量仍為7380萬股，由于股價的回升，這部分持股的公允價值則從二季度的25.55億元上浮到30.91億元，從而新晉到重倉股之列。

作為一只QDII基金，藥明生物（2269.HK）、香港交易所（388.HK）、招商銀行（3968.HK）三只港股躋身易方達亞洲精選三季度的前十大重倉股，相比中報，持倉數(shù)量分別增加239萬股、45萬股。招商銀行持股數(shù)量未變。

易方達優(yōu)質(zhì)精選在三季度也大手筆增持了藥明生物130萬股，香港交易所153萬股，兩只個股也新晉前十大重倉股。 同樣，由于市值變動，藥明生物成為易方達優(yōu)質(zhì)企業(yè)三年持有的第八大重倉股，但持倉數(shù)量仍為1035萬股，數(shù)量沒有變化。

市場停滯不前，對于基本面分析的價值投資為什么失效了？對此，張坤在三季報中表示，凈利潤并不是終極意義的回報，到股東的回報還欠缺兩步轉(zhuǎn)化，一是凈利潤到自由現(xiàn)金流，二是自由現(xiàn)金流到股東的口袋。

對于第一步來說，間接法下的現(xiàn)金流量表是一個直觀的展現(xiàn)，凈利潤是企業(yè)為投資者創(chuàng)造回報的起點和最重要的因素，但不是最終狀態(tài)，此外，跨周期的資本支出強度也是一個重要的考量因素。

對于第二步來說，轉(zhuǎn)化不順暢的情況更加常見。不少公司顯示出良好的凈資產(chǎn)回報率，但實際上它們把很大部分的留存收益投在了一些回報平庸、甚至很差的項目上。它們在核心業(yè)務方面年復一年的輝煌表現(xiàn)，掩蓋了其他方面資產(chǎn)配置的失敗。

張坤建議，對于基本面投資者來說，不僅要關注企業(yè)的賺錢能力，同時也要關注企業(yè)審慎投資的品質(zhì)，缺乏審慎態(tài)度的投資已經(jīng)成為損毀股東價值的最大殺手之一。上市公司內(nèi)部會議上，CEO通常會要求子公司高管們給出一個詳細的分析，說明為什么要將收益保留在子公司內(nèi)部進行再投資，而不是派發(fā)給母公司。但輪到CEO本人，卻很少向上市公司的股東作類似的分析。

對于基本面投資者而言，企業(yè)對待投資的態(tài)度和能力，是評估其內(nèi)在價值時一個至關重要的因素。

今年8月份以來，多家上市公司逐漸開始股份回購，對此，張坤表示，股份回購的一個好處在于，通過股份回購，管理層清楚的表明，他們關心提升股東財富，而不是忽視股東只顧拓展企業(yè)的版圖，以至于做出無益于股東利益甚至損害股東利益的事。在目前優(yōu)質(zhì)公司估值普遍很有吸引力的狀態(tài)下，我們認為回購對長期股東的價值增厚是顯著大于同等金額的分紅的。